Россия. "Тройка Диалог" установила целевой уровень цен акциям компании "Разгуляй"

       "Мы начинаем анализ финансовых показателей и динамики акций группы "Разгуляй", производящей и реализующей зерно и сахар, с оценки целевой стоимости методом ДПДС в 3,80 долл. за акцию и рекомендации "продавать". После посредственных результатов за первое полугодие 2006 г. может принести разочарование и второе полугодие. Вероятность этого не полностью учтена в котировках акций группы.
      Бизнес "Разгуляя" сильно зависит от конъюнктуры рынка сельскохозяйственной продукции, в особенности сахара. Цены очень неустойчивы, и возможность их резкого снижения затрудняет прогнозирование финансовых показателей группы. Такое снижение произошло в первом полугодии, которое "Разгуляй" завершил с убытком. EBITDA снизилась на 20% по сравнению с уровнем аналогичного периода прошлого года, операционная прибыль упала втрое, а рентабельность по ней сократилась на 6,4 п. п. Группа объясняет это включением в свой состав новых сахарных заводов, которые в первой половине года прибыли не приносят, однако при нестабильных ценах на сахар улучшения может не быть и до конца года. Мы ожидаем, что во втором полугодии 2006 г. финансовые результаты несколько улучшатся, главным образом потому что собран урожай, но все же полагаем, что по итогам года чистая прибыль "Разгуляя" снизится на 64,4% - до 18,5 млн долл.
      Если сахар продолжит дешеветь, то прибыль "Разгуляя" может оказаться на 20% ниже этого прогноза. В наших текущих оценках заложен рост EBITDA на 32% - до 105,9 млн долл., однако в неблагоприятной ценовой ситуации группа может отложить реализацию произведенного сахара до будущего года, в результате чего EBITDA уменьшится на 15-18 млн долл. по сравнению с нашим прогнозом, а чистая прибыль упадет на 84% относительно уровня годичной давности и составит 8,4 млн долл.
      Из-за особенностей холдиноговой структуры "Разгуляя" убытки одних подразделений не могут служить основанием для налогового вычета у других. В убыточном первом полугодии 2006 г. группа заплатила 11,3 млн долл. налогов. По сообщениям СМИ, компании могут быть предъявлены налоговые претензии в связи с использованием в 2005 г. схем минимизации налогообложения. Претензии еще не предъявлены, но этот новостной фон не способствует повышению инвестиционной привлекательности "Разгуляя".
      Соотношение "цена/прибыль 2006о" у "Разгуляя" равно 22 - на 25,7% больше, чем у сельскохозяйственных компаний с развивающихся рынков, и на 42,0% больше, чем у аналогичных предприятий развитых стран. В свете рисков, с которыми сопряжены вложения в бумаги "Разгуляя", и волатильности цен на сельхозпродукцию оснований для этой премии мы не видим. Если группа не станет одним из центров консолидации отрасли, среднегеометрические темпы органического роста ее EBITDA в 2005-2010 гг. составят лишь 12,1%. В потребительском секторе российского фондового рынка немало компаний, бизнес которых растет быстрее, а акции привлекательнее бумаг "Разгуляя", - сообщают аналитики ИК "Тройка Диалог".